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本文最初由苏宁金融研究所在微信官方号上撰写,编辑是苏宁金融研究所研究员黄。第一张照片来自易图。

对于理性的投资者来说,为了获得稳定持续的高回报,找到一个永不过时的行业是非常重要的。而保险就是这样一个行业。

保险业作为世界历史上第二古老的行业,一直受到众多投资传奇的青睐。沃伦巴菲特第一次(1951年)的投资收益来自保险股,之后发表文章《我最爱的股票》,表达了对保险股的热爱。保险股也成了巴菲特一生的财富代码。

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继巴菲特之后,投资史上第二的戴维斯家族,在45年里实现了1.8万倍的投资收益,主要靠投资保险股票。

那么,在这样一个造就了众多投资传奇的行业,保险股票应该如何投资呢?

保险的基本面如何衡量?

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保险是专门从事风险管理的行业,是为客户提供风险保险的特殊制度安排。按照保险种类的分类,可分为以“人”为保障主体的人身保险和以“财产”为保障主体的财产保险。目前国内人身保险带来保费收入的74%左右,人身保险以寿险为主。为了简化分析,寿险将是本文后面的主要研究对象。

总的来说,保险具有风险保障、消费品、资产配置等多重属性的特点,支撑了保险业长期发展的逻辑。从保险深度(保费收入/GDP)来看,2020年中国为4.46%,远低于国际平均水平7%,保险密度(保费收入/总人口)为3124元,也远低于国际平均水平790美金。与欧美日韩等发达国家相比,中国的保险消费具有广阔的增长空间。

从国内保险市场的需求方来看,有三个因素支撑着保险的长期发展。

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第一,老龄化带来的安全需求。根据刚刚公布的中共七大人口数据,我国65岁以上人口比例已达13.5%,即将进入深度老龄化社会(65岁以上人口比例为14%)。同时,我国还面临着“先老后富”的问题,基本养老金远远不能满足居民的养老需求。未来,补充基本养老的商业养老保险、医疗保险、护理保险将有广阔的需求空间。

二是人均可支配收入增加带来的保险消费需求。经济发展会带来收入的增加。在满足基本生理需求后,居民的消费会向马斯洛需求理论中的更高层次延伸,安全需求将成为主要需求。以养老和医疗为重点的保底保险比例将大幅上升,成为中产阶级最重要的消费之一。

第三,财富管理的变化带来的资产配置需求。目前国内居民的财富配置仍然以房地产为主,未来向多元化金融产品过度。保险产品作为长期稳定、抗通胀的金融产品,也将受益于居民多元化资产配置的红利。

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保险企业的价值从何而来?

保险业作为一项特殊的金融业务,受到非常严格的监管。但正是特许经营制度让保险企业积累了大规模的浮动存款(即保费)。保险企业不仅可以享受扣除赔偿金额后的剩余收入,还可以将保费用于投资,从而赚取更多的收入。巴菲特利用保险企业的这种性质,创造了一生的投资传奇。

对于寿险业务来说,利润来源主要有三种,业内常称之为三种差异:死差、利差、费差。

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死差是由这种差异造成的损益

但显然,作为一种盈利模式,“三个不同”并不能从业务角度说明保险企业的价值。所以有必要引入独特的概念——嵌入值(EV)。

EV是一种能够反映保险业务特点的评估值,是企业自由现金流量折现法和精算学的结合。

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EVA作为保险企业的核心价值,是保险企业内生成长的最重要源泉。但EV中隐藏着很多精算假设,往往是一个“黑箱”。因此,大家需要从结构上找到影响EV增长的最重要的因素。

保险企业评估值(AV)=EV未来X年的新业务价值(取决于市场估计)

EV=净资产的调整后有效业务价值

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有效商业价值=新商业价值(NBV)股票商业价值

NBV=新保费新业务价值率

其中,“调整后净资产”主要受投资收益影响,“有效商业价值”受NBV影响。

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